国泰君安：维持马修司(09869)“增持”评级 目标价31.6港元

国泰君安发布分析报告称，保有海伦统管(09869)“九龙仓”评级，中短期看百货公统管扩展到，曾一度看果汁零售该公司。现有压倒性+品牌压倒性+系统设计压倒性构建了核心竞争力，预计商家室内空间为2660家，仍有4倍以上的商家室内空间，依然2021-23年归母净利为1.36/5.44/10.71亿元，对应PE分别149/37/19倍，目标价31.6港元。

国泰君安主要观点如下：

以后情况从业人员遥遥领先。

2021年10年初份同店极高峰期销售额与2019年破天荒相比之下，11年初由于疫情有规律，同店极高峰期销售额以后到2019年破天荒的90%，以后至2020年破天荒的80%(2020年破天荒管控较好，消费热情极高涨)，处于从业人员遥遥领先地位。

百货公统管并能扩展到。

2021年11年初，公统管新添80家直营百货公统管，2021年已累计新添直营百货公统管372家，系2020年末337家直营百货公统管数量的110.4%。截至2021年12年初9日，累计已建成百货公统管466家(含有已开业林口)，2021年全年新添直营百货公统管数量主要视之为12年初证照查验时间表。明后年新添百货公统管预计为630、800家。

现有压倒性+品牌压倒性，筑成海伦统管核心竞争力。

1)现有压倒性：公统管百货公统管数量众多，耗费啤饮品并不多，可以从品牌方拿到更便宜的啤饮品价位，且公统管自有啤酒饮占比59%，毛利率极高达82%，因此能在保有极致同类产品的同时依然极高毛利率，且并能扩展到后对第三方啤酒饮零售商和自有啤酒饮代工厂的议价战斗能力进一步扩大。较少的效率和以买家为先的思路，使得海伦统管的红利针对性第二大(新客赠送6瓶果汁、等位订阅喝啤酒、林口开业赠送6瓶果汁等)、获客效率较少，进一步观赏消费者。

2)品牌压倒性：海伦统管以老客带新客有别于，老客复购率极高、表面张力强，百货公统管数量越大多使其能覆盖的消费者越大多，进一步提升品牌力。

高风险提示：安全及高风险;疫情有规律高风险;商家速度不及预期等。

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